研報(bào)東方證券

投資要點(diǎn)

光伏上網(wǎng)電價(jià)和補(bǔ)貼力度超出預(yù)期,同時(shí)配套可再生能源電價(jià)補(bǔ)貼上調(diào),國(guó)內(nèi)光伏市場(chǎng)或?qū)⒖焖僭鲩L(zhǎng)。發(fā)改委發(fā)布通知明確大型光伏電站實(shí)行標(biāo)桿電價(jià)上網(wǎng),根據(jù)資源區(qū)屬性上網(wǎng)電價(jià)分別為0.9元、0.95元、1元,對(duì)分布式發(fā)電,按照發(fā)電量進(jìn)行電價(jià)補(bǔ)貼,0.42元/kwh?？稍偕茉措妰r(jià)附加由0.8分上跳到1.5分,預(yù)計(jì)提升到400億元。在2014年1月1日前并網(wǎng)電價(jià)是1元,預(yù)計(jì)年內(nèi)將有光伏搶裝潮出現(xiàn)。光照資源好的地區(qū)電站IRR超過20%,光照資源差的地方電站IRR超過10%。分布式光伏將首先在工業(yè)建筑中推開,分布式電價(jià)成本在1-1.2元/kwh,東部高峰期工業(yè)電價(jià)大致在0.8-1元,將具有良好的經(jīng)濟(jì)性。如此高的投資收益率或?qū)⑼苿?dòng)中國(guó)光伏市場(chǎng)的快速增長(zhǎng),預(yù)計(jì)今年裝機(jī)8GW,明年有望上升到12GW。

特變電工光伏資產(chǎn)并未反應(yīng)在市值中,國(guó)內(nèi)光伏需求增長(zhǎng)或?qū)⒅鸩襟w現(xiàn)價(jià)值。光伏資產(chǎn)2012年累計(jì)虧損1.4億,2013年的盈利預(yù)測(cè)中也只是光伏整體整體持平,盈利貢獻(xiàn)基本忽略,整體業(yè)績(jī)沒有考慮到光伏業(yè)務(wù)的利潤(rùn)貢獻(xiàn);同時(shí)公司2013年P(guān)E16倍,屬于輸變電企業(yè)估值較下限,我們推斷光伏業(yè)務(wù)并沒有反映在PE中,因此目前市場(chǎng)對(duì)于特變電工的市值并沒有考慮光伏資產(chǎn)的價(jià)值。隨著國(guó)內(nèi)光伏市場(chǎng)的啟動(dòng),由于特變定位主要是國(guó)內(nèi)市場(chǎng),公司的光伏業(yè)務(wù)進(jìn)入盈利增長(zhǎng)期,光伏資產(chǎn)價(jià)值有望逐步被市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)和認(rèn)可。

特變電工光伏電站設(shè)計(jì)和建造能力達(dá)到1GW/年,多晶硅產(chǎn)能已到1.5萬噸,光伏業(yè)務(wù)市值或超100億元。特變新能源公司自2000年前后就參與到光伏行業(yè)中來,但是公司出于謹(jǐn)慎的原則,并沒有大肆擴(kuò)張光伏產(chǎn)能,而主要是培育光伏電站設(shè)計(jì)、光伏逆變器和光伏電站建設(shè)隊(duì)伍,2012年已是全國(guó)最大的光伏EPC企業(yè),2012年建設(shè)規(guī)模451MW。按照公司目前的配備可以做到1GW,按照9元/瓦,按照5%的凈利潤(rùn)測(cè)算,對(duì)應(yīng)4.5億元利潤(rùn),假設(shè)給予15倍PE,則市值67.5億。多晶硅業(yè)務(wù)載體新特能源公司總資產(chǎn)95億,凈資產(chǎn)28.5億,在當(dāng)前多晶硅13萬元/噸(含稅)假設(shè)下,多晶硅凈利潤(rùn)約為2億元,假設(shè)給予20倍PE,公司多晶硅市值39億元。隨著光伏行業(yè)見底反轉(zhuǎn),多晶硅價(jià)格存在一定的上漲空間,國(guó)內(nèi)光伏電站將顯著放量。光伏電站和多晶硅兩項(xiàng)業(yè)務(wù)市值估計(jì)為107億元。

財(cái)務(wù)與估值

我們預(yù)計(jì)公司2013-2015年每股收益分別為0.54,0.72,0.91元,參考可比公司估值水平,考慮到公司在光伏\海外工程上的布局,給予公司2013年25倍PE,目標(biāo)價(jià)13.5元,維持買入評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

光伏行業(yè)持續(xù)低迷、海外工程進(jìn)度低于預(yù)期、匯率風(fēng)險(xiǎn)。