事件：

2014年1-9月營(yíng)收同比上升50.44%，凈利潤(rùn)同比上升18.65%。2014年1-9月，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入12.19億元，同比上升50.44%；綜合毛利率25.29%，同比降6.73個(gè)百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)1.24億元，同比上升18.65%；每股收益0.70元?；痉项A(yù)期。本期無(wú)分紅方案。

2014年7-9月營(yíng)收同比上升31.95%，凈利潤(rùn)同比上升20.70%。2014年7-9月，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入4.08億元，同比上升31.95%，環(huán)比下降12.38%；綜合毛利率28.49%，同比下降3.71個(gè)百分點(diǎn)，環(huán)比上升5.97個(gè)百分點(diǎn)；實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司所有者凈利潤(rùn)4773.91萬(wàn)元，同比上升20.70%，環(huán)比上升6.18%；每股收益為0.27元。

點(diǎn)評(píng)：

光伏產(chǎn)品拉動(dòng)收入高速增長(zhǎng)。2014年1-9月，公司收入實(shí)現(xiàn)50%的快速增長(zhǎng)，主要源于逆變器、匯流箱、直流柜等分布式光伏產(chǎn)品收入增288.28%。凈利潤(rùn)增速低于收入，主要源于分布式產(chǎn)品毛利率比UPS產(chǎn)品低，該產(chǎn)品放量拉低公司綜合毛利率。

毛利率同比下降源于收入結(jié)構(gòu)變動(dòng)。2014年1-9月，公司綜合毛利率同比降6.73個(gè)百分點(diǎn)。2014第三季度，公司毛利率同比下降3.71個(gè)百分點(diǎn)。源于毛利率較低的分布式光伏產(chǎn)品收入占比提升，我們估算公司光伏逆變器業(yè)務(wù)市占率將由2013年的5%提高到2014年的10%。

期間費(fèi)率下降明顯。2014年1-9月，公司期間費(fèi)用率14.33%，同比降4.71個(gè)百分點(diǎn)。銷售、管理、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別下降2.54、1.33、0.84個(gè)百分點(diǎn)，源于收入高速增長(zhǎng)，而銷售、管理費(fèi)用增幅平穩(wěn)。

資負(fù)表指標(biāo)。2014年3季度末，公司預(yù)付賬款增幅較大，源于為鎖定光伏組件采購(gòu)價(jià)格，預(yù)付組件款。

未來(lái)預(yù)判。

（1）UPS業(yè)務(wù)：結(jié)合產(chǎn)業(yè)情況，我們預(yù)計(jì)該業(yè)務(wù)收入未來(lái)增速平穩(wěn)，約10%-20%。

（2）光伏業(yè)務(wù)：2014年下半年起，公司在光伏電站領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，陸續(xù)簽訂日本、陜西、內(nèi)蒙、江蘇等多地項(xiàng)目，業(yè)務(wù)涵蓋電站設(shè)計(jì)、建設(shè)、運(yùn)營(yíng)等，已簽訂的意向性訂單5GW以上。從目前項(xiàng)目進(jìn)展來(lái)看，預(yù)計(jì)2014年第四季度將有25MW項(xiàng)目并網(wǎng)，2015年有望建成300MW。2015年光伏電站運(yùn)營(yíng)將開始貢獻(xiàn)利潤(rùn)。

（3）充電設(shè)備、運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)：2014年7月，公司公告牽頭成立廣東東莞新能源車產(chǎn)業(yè)技術(shù)聯(lián)盟：聯(lián)合各車企、電池、金融租賃等企業(yè)，共同拓展市場(chǎng)。公司牽頭的聯(lián)合體已中標(biāo)東莞市新能源汽車推廣應(yīng)用項(xiàng)目第一期第三方運(yùn)營(yíng)資質(zhì)采購(gòu)，本次采購(gòu)100臺(tái)新能源大巴，投資總金額約7200萬(wàn)元。東莞市未來(lái)兩年將合計(jì)推廣2600臺(tái)新能源大巴，商業(yè)模式成熟后公司將占據(jù)較大的市場(chǎng)份額。此外，公司與馬鞍山管委會(huì)簽訂協(xié)議，涉足當(dāng)?shù)匦履茉雌嚦潆娬荆叮┙ㄔO(shè)、分布式發(fā)電設(shè)備與系統(tǒng)集成。我們推算新能源汽車運(yùn)營(yíng)的商業(yè)模式成熟后利潤(rùn)彈性將非常大。

盈利預(yù)測(cè)。保守預(yù)計(jì)光伏總包并網(wǎng)數(shù)量、不考慮新能源汽車運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)，我們預(yù)計(jì)公司2014-2016年凈利潤(rùn)分別同比增長(zhǎng)24.25%、23.12%、21.71%，每股收益分別達(dá)到1.10元、1.35元、1.65元，10月22日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)2014年動(dòng)態(tài)市盈率為34.08倍?？紤]到新能源汽車運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)彈性比較高、光伏電站總包運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)并網(wǎng)情況超過(guò)我們的預(yù)期，公司2015-2016年凈利潤(rùn)情況有可能大幅超過(guò)我們的預(yù)期，給予公司2015年30-35倍市盈率，合理估值為40.50-47.25元，維持“增持”的投資評(píng)級(jí)。

主要不確定因素。光伏電站總包路條獲取速度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，UPS競(jìng)爭(zhēng)激烈毛利率下行風(fēng)險(xiǎn)。